eWpG: Der Referentenentwurf des elektronischen Wertpapiergesetzes

Mit der Umsetzung der sog. fünften Geldwäscherichtlinie (AMLD5) hatte die Bundesregierung bereits den Focus auf Kryptowerte gelegt. Nun haben die Bundesministerien der Justiz und für Verbraucherschutz sowie der Finanzen einen Gesetzentwurf veröffentlicht, der zu einer weiteren Digitalisierung des Wertpapierbereichs führen soll. Das Gesetz über elektronische Wertpapiere (kurz eWpG) ermöglicht es digitale Inhaberschuldverschreibungen ohne Wertpapierurkunde herauszugeben. Zudem gibt es neben einer Anpassung des Kryptoverwahrgeschäfts eine weitere neue Finanzdienstleistung: die Kryptowertpapierregisterführung.

Elektronisches Wertpapier: Was ist erfasst?

Das eWpG-E erfasst zunächst nur Inhaberschuldverschreibungen. Dies begründet der Referentenentwurf damit, dass die Nachfrage des Marktes hier am größten ist. Dabei hat man die bisherigen Tokenemissionen, d.h. die von der BaFin als Wertpapier gebilligten Token, betrachtet. Diese gewähren schuldrechtliche Ansprüche.

Die weiteren Regelungen sind aber bereits bewusst offen gefasst, so dass der Anwendungsbereich später erweitert werden kann. Im Hinblick auf elektronische Aktien wären auch Änderungen im Gesellschaftsrecht erforderlich, weshalb dies derzeit noch nicht erfolgt.

Ein Wertpapier kann unter dem eWpG-E auch als elektronisches Wertpapier begeben werden. Ein elektronisches Wertpapier wird dadurch begeben, dass an Stelle der Ausstellung einer (papierhaften) Wertpapierurkunde eine Eintragung in ein neugeschaffenes elektronisches Wertpapierregister erfolgt. Grundsätzlich soll ein elektronisches Wertpapier dieselbe Rechtswirkung wie ein Wertpapier, das mittels Wertpapierurkunde begeben worden ist, entfalten. Die Begebung kann dabei als „einfaches“ elektronisches Wertpapier erfolgen, das bei einem zugelassenen Zentralverwahrer registriert wird (zentrales Wertpapierregister), oder als Kryptowertpapier, das in einem Kryptowertpapierregister registriert wird. Der Gesetzesentwurf ist insoweit technikoffen.

Publizität per Register

Der Gesetzentwurf vollzieht das bisher in der Praxis verwandte System nun nach: Bisher wurde das Wertpapier als papierhafte Urkunde durch einen Zentralverwahrer verwahrt, der die Urkunde in Besitz nahm. Die Anleger erhielten eine Buchung im Depot durch ihre Depotbank, die ihnen den Besitz vermittelte und somit Eigentum verschaffte. Nun entfällt die papierhafte Urkunde, die Buchung für den Anleger bleibt gleich. Der Zentralverwahrer ist Inhaber des elektronischen Wertpapiers, der Anleger aber aus ihm berechtigt. 

Bei Kryptowertpapieren erfolgt die Eintragung in Kryptowertpapierregister. Die Führung der Kryptowertpapierregister erfolgt dezentral, ggf. durch den Emittenten. Inhaber eines Kryptowertpapiers ist derjenige, auf dessen Namen das Kryptowertpapier in einem Kryptowertpapierregister eingetragen ist. Berechtigter ist, wer das Recht aus einem Wertpapier innehat.

Diese Umsetzung des eWpG-E entspricht damit dem heutigen Stand, bei dem eine papierhafte Urkunde beim Zentralverwahrer verwahrt wird, der den physischen Besitz über die Urkunde hat, oder bei dem der Emittent eines Security Token (oder ein Dienstleister) ein dezentrales Register führt.

Jedoch bringt der Gesetzesvorschlag eine grundlegende Neuerung: Der Anleger erhält Eigentum am elektronischen Wertpapier; es wir zur Sache.

Die elektronische Schuldverschreibung: eine Sache

Die elektronische Schuldverschreibung soll ein vollelektronisches Wertpapier sein. Grundsätzlich gelten für sie die gleichen Regelungen wie für Schuldverschreibungen, die mittels Wertpapierurkunde begeben werden. Per Gesetzesfiktion wird die elektronische Schuldverschreibung zur Sache (im Sinne von § 90 BGB). Dies ist eine wesentliche Eigenschaft, damit Eigentumsrechte an ihr begründet werden können. 

Die Übertragung des elektronischen Wertpapieres erfolgt durch Eintragung oder Umtragung im elektronischen Wertpapierregister. Eine Regelung erlaubt nun auch den gutgläubigen Erwerb. Der gutgläubige Erwerb soll danach von der Person, die im Wertpapierregister eingetragen ist, möglich sein.

Unterschied zu bisherigen tokenisierten Wertpapieren der BaFin

Bereits vor einiger Zeit wurde der erste Wertpapierprospekt für eine tokenisierte Schuldverschreibung durch die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) gebilligt. Wo liegt also nun die Neuerung durch das eWpG?

Die bisherigen durch die BaFin gebilligten tokenisierten Schuldverschreibungen ließen viele Fragen offen. So handelte es sich eigentlich um eine Vermögensanlage, die durch die Tokenisierung handelbar gemacht wurde. Die BaFin nahm dies zum Anlass, die Vermögensanlage als Wertpapier sui generis einzustufen; allerdings nur im aufsichts- bzw. prospektrechtlichen Sinne. Dies führte zu einem Auseinanderfallen von Aufsichtsrecht und Zivilrecht: Zivilrechtlich sind tokenisierte Schuldverschreibungen (bisher) keine Wertpapiere. Das Zivilrecht erfordert eine Wertpapierurkunde. Auch depotrechtlich ist der Wertpapierbegriff nicht erfüllt. Unser zentraler Kritikpunkt an der Handhabung der BaFin war, dass die Security Token nicht wie die klassischen Wertpapiere übertragen wurden und daher nicht handelbar waren (siehe Jünemann/Wirtz, Zeitschrift für das gesamte Kreditwesen 2018, 1117ff).

Dies will der Gesetzesentwurf ändern: den elektronischen Wertpapieren soll zukünftig der gleiche Eigentums- und Verkehrsschutz zukommen, wie den klassischen papierhaften Wertpapieren. 

Bei den nunmehr vom eWpG-E erfassten elektronischen Wertpapieren handelt es sich jedoch um eine Schuldverschreibung auf den Inhaber. Eine Inhaberschuldverschreibung ist ein Wertpapier. Die bisherigen Wertpapiere sui generis werden wohl nicht erfasst, da es sich „nur“ um tokenisierte Vermögensanlagen handelt, nicht aber um Inhaberschuldverschreibungen. Auch ist es wahrscheinlich, dass weiterhin die Möglichkeit besteht, tokenisierte Vermögensanlagen als Wertpapiere sui generis herauszugeben, die nicht dem eWpG-E unterfallen.

Diese stellen dann weiterhin nur im prospektrechtlichen Sinne ein Wertpapier dar, nicht aber im zivilrechtlichen oder depotrechtlichen Sinn. Ob es dauerhaft zu einem Nebeneinander kommt, wird davon abhängen, wie attraktiv der neue gesetzliche Rahmen ausgestaltet wird.

Neue Finanzdienstleistung: Kryptowertpapierregisterführung

Das Gesetz wird eine neue Finanzdienstleistung einführen: die Kryptowertpapierregisterführung. Wer ein Kryptowertpapierregister im Sinne des eWpG-E führt, soll eine Erlaubnis als Finanzdienstleistungsinstitut benötigen.

Der Emittent eines Kryptowertpapieres muss einen Kryptowertpapierregisterführer benennen. Bennent er keinen, so gilt er selbst als registerführende Stelle. Im Referentenentwurf ist derzeit noch unklar ist, ob der Emittent dann auch eine Erlaubnis benötigt.

Ein Kryptowertpapierregister muss auf einem dezentralen, fälschungssicheren Aufzeichnungssystem geführt werden, in dem Daten in der Zeitfolge protokolliert und gegen unbefugte Löschung sowie nachträgliche Veränderung geschützt gespeichert werden. Der Registerführer hat sich um die ordnungsgemäße Eintragung von Wertpapieren und die ordnungsgemäße Umtragung zu kümmern. Von den Eintragungen muss er Verbrauchern nach Eintragung, bei jeder Veränderung sowie einmal jährlich einen Registerauszug senden. Der Registerführer haftet zudem für Datenverlustes oder unbefugte Datenveränderung. Die Registerführung stellt jedoch keine Verwahrung des Kryptowertpapieres dar.

Die Anforderungen an eine Erlaubnis sind recht hoch. Es wird ein Anfangskapital von mindestens EUR 730.000 gefordert. Zum Vergleich: Für das Kryptoverwahrgeschäft sind nur EUR 125.000 erforderlich. Das höhere Anfangskapital wird vor allem mit Haftungsfragen, aber auch mit der Publizitätswirkung des Registers begründet. Daneben kann aber auch ein Kryptowertpapierregisterführer (der keine andere Finanzdienstleistung erbringt) auf die gleichen Vereinfachungen hoffen, wie Kryptoverwahrer: Insbesondere die Regelungen zu den ergänzende Anforderungen an die Eigenmittelausstattung (§ 10 KWG), Regelungen zu Kapitalpuffern (§§ 10c bis 10i KWG), Regelungen zur Liquidität (§ 11 KWG), Regelungen zu Groß-, Millionen- und Organkrediten (§§ 13, 14, 15 KWG) sowie Regelungen der CRR (Artikel 39, 41, 50 bis 403 und 411 bis 455 der Verordnung (EU) Nr. 575/2013) finden keine Anwendung.

Änderung des Kryptoverwahrgeschäfts

Erst zum Januar 2020 wurde das Kryptoverwahrgeschäft als Finanzdienstleistung ins Kreditwesengesetz (KWG) eingeführt. Die Übergangsfristen laufen derzeit noch. Nun soll der Tätigkeitsbereich der Kryptoverwahrer um die elektronischen Wertpapiere ergänzt werden: Zukünftig soll auch „die Sicherung von privaten kryptografischen Schlüsseln, die dazu dienen Kryptowertpapiere für andere nach § 4 Absatz 2 des Gesetzes über elektronische Wertpapiere zu halten, zu speichern oder darüber zu verfügen“ eine Tätigkeit der Kryptoverwahrer sein.

Weiterhin wird die Abgrenzung zwischen Kryptoverwahrgeschäft und Depotgeschäft relevant sein. Elektronische Wertpapiere (und damit auch Kryptowertpapiere) werden nun vom Depotgesetz erfasst. Die Verwahrung von Kryptowertpapieren soll damit dem Depotgeschäft und nicht dem Kryptoverwahrgeschäft unterfallen. Allein die Sicherung von kryptographischen Schlüsseln, die den Zugriff auf Kryptowertpapiere ermöglichen, darf der Kryptoverwahrter erbringen.

Da es sich bei Kryptowerten und deren Verwahrung um einen Auffangtatbestand handelt, dem die Regelungen zu Wertpapieren vorgehen, erfassen die vereinfachten Regelungen für Kryptowerte nicht die Kryptowertpapiere (oder anders ausgedrückt: Das Kryptowertpapier ist ein Wertpapier, kein Kryptowert). Das Kryptoverwahrgeschäft bezieht sich daher bei Kryptowertpapieren nur auf die Sicherung von kryptographischen Schlüsseln, die den Zugriff auf Kryptowertpapiere ermöglichen. Bei Kryptowerten hingegen darf auch der Wert an sich, d.h. sowohl privater als auch öffentlicher Schlüssel dergestalt verwahrt werden, dass öffentlicher und privater Schlüssel vom Verwahrer generiert und gespeichert werden. Fraglich ist, wie sich diese Abgrenzung in der Praxis umsetzen lässt.

Fazit

Das eWpG hat die Chance, Deutschland in der Digitalisierung sowie den deutschen Finanzmarkt voranzubringen. Es bietet für Emittenten und Anleger im Vergleich zu den derzeitigen Tokenemissionen den Vorteil eines gesetzlichen Rahmens und bietet daher Rechtssicherheit. Ob die elektronischen Wertpapiere in dieser Form angenommen werden und wieviel Änderungen der Regierungsentwurf enthalten wird, muss jedoch abgewartet werden.